Aufschwung trotz Multikrise?

Die aktuelle geopolitische und wirtschaftliche Lage bietet genug Anlässe, um pessimistisch in die Zukunft zu blicken. Zugleich mehren sich Anzeichen, die Mut machen. Ein Ausblick zu den Konjunkturaussichten und der Entwicklung des M&A-Marktes in fünf Thesen.

Trotz einer toxischen Mischung aus Krieg, Inflation, Energieknappheit und Lieferkettenproblemen ist die große Rezession bislang ausgeblieben. Inzwischen sind sogar erste Signale einer wirtschaftlichen Erholung erkennbar, wenngleich stark schwankend und unterschiedlich nach Region und Sektor. Wie lassen sich diese Anzeichen deuten? Und welche Auswirkungen ergeben sich daraus für den M&A-Markt?

Dynamischer Binnenmarkt, unabhängige Zentralbank, autarke Energieversorgung – so ähnlich könnte man das Rezept für einen raschen wirtschaftlichen Aufschwung beschreiben. Die US-Wirtschaft hat allein im Januar 2023 eine halbe Million neue Arbeitsplätze geschaffen. Die drei großen Nachfrage-Stimulierungsprogramme waren mit insgesamt 8 Bio. USD sehr umfangreich und zeigen erste Erfolge. Daher dürften die USA wie nach der Großen Depression Ende der 1920er-Jahre, der Inflation der späten 1970er-Jahre und der Finanzkrise 2008 auch aus der aktuellen Krise wirtschaftlich und politisch gestärkt hervorgehen.

China wird voraussichtlich einiger pessimistischer Prognosen zum Trotz nicht gänzlich als Wachstumsmotor ausfallen. Neben unbestreitbaren Herausforderungen, wie dem demografischen Wandel, der Immobilienkrise und dem zunehmendem „Friendshoring“ westlicher Staaten, hat China einen erheblichen Nachholbedarf beim privaten Konsum und könnte sich als „Kriegsgewinner“ aufgrund Russlands Schwäche erweisen.

Europa und vor allem Deutschland stehen vor großen Aufgaben im Hinblick auf eine langfristige Neuordnung der Energieversorgung und der (energieintensiven) Industrie. Zudem besteht die Gefahr, dass preisgünstige Beschaffungs- und lukrative Absatzmärkte durch geopolitische Spannungen wegfallen.

Die aktuell positiven BIP-Wachstumsraten im Bereich von 0 bis 1 Prozent können nicht die langfristig bestehenden wirtschaftlichen Unsicherheiten kompensieren. Das zeitliche Zusammentreffen von mehreren globalen Megatrends, wie Geopolitik, Klimaschutz, teilweiser De-Globalisierung, regionaler Überschuldung und Migration, ist historisch nach wie vor beispiellos. Es ist derzeit kein Szenario denkbar, in dem nicht von einer dauerhaft erhöhten Volatilität der Produzenten- und Konsumentenpreise, der Energiepreise sowie der Wechselkurse ausgegangen werden muss, wenngleich die Höchstwerte des Jahres 2022 voraussichtlich nicht mehr erreicht werden.

Die Referenzzinssätze von Fed, EZB und BoE lagen Anfang Februar bei 4,5 Prozent, 2,5 Prozent und 4,0 Prozent. Dies verdeutlicht, dass die USA bei der Eindämmung der Inflation einen Vorsprung vor dem Euro-Raum und Großbritannien haben. Wie die meisten Marktteilnehmer erwarten wir für die USA ein bis zwei weitere Zinsschritte in Höhe von 0,5 Prozentpunkten, allerdings nur unter der Voraussetzung, dass sich der Arbeitsmarkt und die Konjunkturprogramme nicht allzu stark inflationär auswirken.

Die EZB steckt nach wie vor in der Zwickmühle: Einerseits müsste sie weitere Zinserhöhungen beschließen, da die Inflation in der Euro-Zone bislang immer noch knapp 10 Prozent beträgt. Andererseits muss sie auf die Schuldentragfähigkeit einiger Mitgliedsstaaten achten und kann daher weniger unabhängig agieren als die Fed.

Der Markt für Unternehmenstransaktionen wird durch zwei wesentliche exogene Variablen getrieben, die momentan entgegengesetzt wirken: Einerseits beeinflussen die abnehmende Bereitschaft der Banken, Übernahmen zu finanzieren, und die derzeit relativ hohen Finanzierungskosten für Buy-out-Finanzierungen das Transaktionsgeschehen negativ. Andererseits verfügen institutionelle Anbieter wie Private-Equity-Fonds über enorme Summen an zugesagtem Kapital, das investiert werden muss. Wir gehen davon aus, dass sich zunächst beide Effekte die Waage halten werden. Ab dem dritten Quartal werden Neuinvestments voraussichtlich graduell attraktiver – stark differenziert nach Branchen. Covid-Gewinner wie bspw. Leisure-Produkte oder Fintech, aber auch energieintensive Industriegüter werden voraussichtlich ihren Peak aus dem Jahr 2021 auf absehbare Zeit nicht mehr erreichen, während Renewables- und Healthcare- sowie Infrastruktur-Investments wieder attraktiver werden.

Gleichzeitig erwarten wir einen dauerhaften Rückgang der zuletzt sprunghaft gestiegenen Bewertungsniveaus. Zwar lassen sich für attraktive Targets weiterhin Kaufinteressenten finden, diese werden jedoch keine beliebig hohen EBITDA-Multiples mehr akzeptieren, weil sie sich parallel stärker als bislang um die Performance ihrer bestehenden Beteiligungsportfolios kümmern müssen. Dies hat zur Folge, dass bei Neuinvestments noch selektiver vorgegangen wird. Tendenziell werden sich die Haltezyklen der Beteiligungen in den Fonds verlängern.

Seit der Finanzkrise 2008 war die Bedeutung von verfügbarer Liquidität in Unternehmen nicht so hoch wie im dritten und vierten Quartal 2022. Unternehmensberater berichten über sprunghaft gestiegene Anfragen im Hinblick auf Liquiditätsplanung und Working-Capital-Optimierung.

Ein moderater Aufschwung ist kurz- bis mittelfristig durchaus möglich. Mittelständische Unternehmen und deren Berater werden sich aber langfristig mit den Herausforderungen in den Bereichen flexible (Szenario-)Planung, Cash Management und Working-Capital-Effizienz auseinandersetzen müssen.

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