Im Bann der Zinsen

Eine Zinserhöhung folgt der nächsten. Diese Entwicklung trifft viele Marktteilnehmer unvorbereitet und eine Rückkehr zur Niedrigzinspolitik ist nicht in Sicht. Die Folgen für die Unternehmen sind weitreichend.

Bereits während der Covid-19-Pandemie waren inflationäre Tendenzen erkennbar. Mit Beginn des Krieges in der Ukraine wurde die Inflation weiter befeuert und betrug im Herbst 2022 8,80 Prozent. Um der hohen Inflation entgegenzuwirken, beendete die EZB ihre Nullzinspolitik und erhöhte den Zinssatz für Hauptrefinanzierungsgeschäfte von Juli 2022 bis heute auf 3,75 Prozent p.a.

Als Folge sind die Euribor-Sätze, die für viele variabel verzinsliche Finanzierungen maßgeblich sind, massiv angestiegen. Betrug der 3-Monats-Euribor am 4. Januar 2021 –0,57 Prozent p.a., liegt er aktuell (Redaktionsschluss: 8.5.2023) bei 3,31 Prozent p.a. (+3,88 bzw. +3,31 Prozentpunkte, bei Berücksichtigung des marktüblichen Euribor-Floors). Eine analoge Entwicklung ist bei den für festverzinsliche Finanzierungen relevanten Euribor-Swap-Sätzen zu beobachten. So beträgt der 3-Jahres-Swap-Satz für den 6-Monats-Euribor derzeit 3,17 Prozent p.a. (8.5.2023). Anfang Januar 2021 lag dieser noch bei –0,14 Prozent p.a.

Aktuell werden für 2023 weitere Leitzinserhöhungen der EZB von mindestens 0,25 bis 0,50 Prozentpunkte p.a. erwartet. Entsprechend zeigt die 3-Monats-Euribor-Forward-Kurve ein Maximum von rund 3,68 Prozent p.a. für 2023 und einen Rückgang der Referenzzinsen für 2024. Mittel- bis langfristig liegen die Prognosen beim 3-Monats-Euribor zwischen 2,5 und 3,25 Prozent p.a. Dies spiegelt sich auch in der aktuell inversen Zinsstrukturkurve und den Euribor-Swap-Sätzen wider. Zudem dürften die meisten Banken, v.a. die mit schwachen Einlagen, die steigenden Refinanzierungskosten über höhere Margen auf die Kunden abwälzen.

Primär wirkt sich der Zinsanstieg negativ auf das Ergebnis und die Liquidität der Unternehmen aus, insbesondere wenn es sich um kapitalintensive oder Working-Capital-intensive Geschäftsmodelle handelt. Da externe Liquidität nun einen höheren Preis hat, wird auch vermehrt die Zinsschranke wieder an Bedeutung gewinnen. Die Zinsschranke begrenzt grundsätzlich die Abzugsfähigkeit von Zinsaufwendungen auf 30 Prozent des steuerlich relevanten EBITDA. Dies kann am Ende zu entsprechenden Rating-Downgrades und verschlechterten Finanzkennzahlen und damit zu einer höheren Kreditmarge führen.

Der Zinsanstieg kann sich auch auf bestehende Kreditverträge auswirken. Viele Unternehmen haben als Finanzkennzahl in ihren Kreditverträgen den Zinsdeckungsgrad vereinbart. Bei gleichbleibender operativer Performance, aber steigendem Zinsaufwand kann es zu einer deutlichen Reduzierung des Headrooms (Abweichungsspielraum) und Covenant-Brüchen kommen. Die Folge sind umfangreiche Verhandlungen und Vertragsanpassungen, inklusive der Erhöhung der Margen und Gebühren. Problematisch könnte auch die Refinanzierung von endfälligen Finanzierungen werden, u.a. Immobilien- und Leverage-Finanzierungen mit zugrunde liegenden Investments, die die höheren Zinsen nicht allein tragen können. Im Rahmen von klassischen Unternehmensfinanzierungen sollte dies aber eine untergeordnete Rolle spielen.

Die notwendige Transformation hin zu einer nachhaltigen Wirtschaft ist inzwischen unstrittig. Klar ist aber auch, dass dies mit hohen Investitionen verbunden ist, die durch Fremdkapital finanziert werden müssen. Hier wird der Zinsanstieg teilweise die Umsetzung hemmen. Unternehmen sind gezwungen, Investitionen neu zu kalkulieren, mit der Folge, dass die eingeplante Rendite geringer oder ggf. sogar negativ wird. Ob eine Umsetzung dann noch erfolgt, hängt sicher von der Dringlichkeit ab, das Geschäftsmodell zukunftsfähig aufzustellen. Das gilt ebenfalls für Akquisitionen und Immobilieninvestments.

Lange spielte die Zinssicherung, sowohl strategisch als auch transaktionsbezogen, eine untergeordnete Rolle. Finanziers gewährten langfristige, variabel verzinsliche Finanzierungen, ohne dem Kreditnehmer Hedging-Verpflichtungen aufzuerlegen. Inzwischen werden die Forderungen der Finanziers nach einer Zinssicherung jedoch wieder lauter, insbesondere wenn die Struktur bei steigenden Zinsen nicht mehr trägt oder der Finanzierungsbedarf, u.a. bedingt durch das Geschäftsmodell, höher ist. Für Unternehmen bedeutet dies einen Wiedereinstieg in die Zinssicherung.

Um die Risiken aus dem Zinsanstieg frühzeitig zu erkennen, sollten die Businesspläne entsprechend angepasst werden und regelmäßige Überprüfungen erfolgen, bspw. bei der Steuerbelastung und hinsichtlich des Covenant Headrooms. Werden neue Finanzierungen benötigt oder sind Refinanzierungen bzw. Änderungen notwendig, sollte der Prozess rechtzeitig begonnen werden, um bei Bedarf einen zeitlichen Puffer für alternative Lösungen zu haben.

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